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核心观点
核心观点：10月美国CPI再度全面超预期，通胀扩散度连续第三个月走高，核心通胀3个月均年率升至3.68%的高位，这继续强化了9月美国CPI释放的美国经济韧性和油价传导信号。展望看，当前市场对未来通胀路径仍然偏乐观，因美国通胀问题不在于油价短期的边际变化，而是7月以来油价“Higher for Longer”所引发的通胀扩散风险。对于货币政策而言，仅从泰勒规则来看，当前市场定价的加息预期仍有加码空间；而12月最终是否落地50bps加息，短期来看油价仍是关键。对于交易策略而言，9—10月核心CPI连续超预期的启示在于，需要更加重视通胀扩散风险。我们认为，除非中东的能源供给风险得到实质性化解，否则当前权益投资者相对于FICC投资者更加乐观的定价存在较大的纠偏风险。
美国10月CPI：再度超预期。10月CPI环比+0.35%，预期+0.3%，前值+0.65%；核心CPI环比+0.30%，预期+0.2%，前值+0.33%。这是美国核心CPI环比连续第三个月超预期，核心CPI环比3个月均年率也从7月的+1.63%走高至10月的+3.68%。数据公布后，市场交易典型的紧货币，美债利率走高、黄金&铜&油走低。由于数据发布前，美联储理事Waller表示若10月核心CPI环比达到0.3%甚至更高，不排除12月加息50bps的可能性，市场对12月加息预期50bps的定价一度达到14%。
通胀结构：核心分项环比全面走高，通胀广度扩散。从分项看，与9月CPI数据类似，10月美国CPI的几大核心项目环比均维持在较高水平，通胀扩散度继续走高。①核心商品方面，10月核心商品CPI环比+0.16%，其中除二手车以外核心商品环比+0.39%，为2023年1月以来最高，前值+0.18%。趋势上，核心商品环比已连续4个月为正；结构上，全球供应链压力、关税和AI相关商品涨价的影响仍在持续。其中，高占比和高波动的二手车环比跌至-1.22%，与其领先指标Manheim二手车连续几个月的回落趋势一致。其他商品类别中，家居用品环比大幅升至+0.71%，其中的家务商品、家具&床上用品环比增长加速，但持续性有待验证；医保、休闲、教育&通讯商品等环比增速均录得0.5%—0.7%的较高区间，反映关税或油价二轮效应的广泛性。②居住通胀方面，10月核心服务环比+0.34%，前值+0.37%，其中居住通胀环比+0.30%，较前值+0.39%略有回落。主要分项中，住所租金和自住房折算环比分别录得+0.20%、+0.32%，虽然相较上月的高位有所回落，但较此前0.1%—0.2%中枢仍偏高；高波动的酒店住宿环比回落至+0.64%。从领先指标——领先约16个月的房价和领先约6—8个月的租金来看，居住通胀的趋势下行或已接近尾声。③超级核心通胀方面，10月非居住核心服务通胀环比+0.41%，前值+0.34%，超级核心通胀（包括居住服务中的酒店住宿）环比+0.40%，前值+0.42%，均保持在高中枢，且3个月均年率分别录得+4.68%、+5.31%的高位。尤其是，从结构来看，以往的高波动、易带来噪音的项目如机票、酒店住宿、车险等本月均没有异常偏高，表明核心服务的走高具有广泛性。④通胀扩散度方面，反映通胀广度的通胀扩散指数在10月继续走高，环比折年增速大于过去5年均值的项目占比从24.76%提升至32.15%，环比折年增速大于4%的项目占比从35.12%提升至41.20%，其背后是7月以来油价“Higher for Longer”带来的更广泛的成本走高。
展望与策略启示：重视通胀扩散风险。总体来看，与910月美国CPI连续第3个月全面超预期，其中除二手车外的核心商品、居住服务和超级核心通胀环比均保持在较高中枢，通胀扩散度连续第三个月上升，这继续强化了9月美国CPI释放的信号，即美国经济韧性、油价“Higher for Longer”强化了通胀的传导；核心CPI连续3个月超预期且扩散风险显著增大，使得美联储也再难以忽视通胀的上行风险。展望看，当前市场对美国通胀路径仍然偏乐观：交易员预期明年美国CPI环比中枢在0.1-0.2%，且更贴近0.1%，并预期美国CPI同比在2027年3—5月因基数效应跌至2%。从高频预测来看，近期油价的下跌让美联储通胀实时预测模型对11月CPI的预期并不高，但现在的问题不是油价短期的边际变化，而是7月以来“Higher for Longer”的油价所引发的通胀扩散风险的惯性到底多大。近期数据显示，油价的持续高企使得通胀黏性扩大，油价带来的通胀预期上行风险正在实质化，这不是一个月油价回落能逆转的，而是需要中东地缘风险的解除和美联储紧货币的加码。
对于货币政策而言，加息预期仍有加码空间。超预期的10月CPI数据与美联储官员Waller、Logan的鹰派发言后，交易员定价美联储12月、明年9月累计加息1.1、3.0次，即12月加息50bps的概率为10%，到明年9月累计加息3次。仅从泰勒规则来看，10月4.14%的失业率与3.3%的核心PCE指引（根据Polymarket预测）美联储还应加息4.6—5次，市场定价仍有上行空间。对于12月加息预期而言，最终是否落地50bps加息，我们认为油价仍是关键：若油价“高烧难退”，通胀预期加速上行，不排除12月“亡羊补牢”式加息50bps的可能性；不过，若风险相对可控，12月、1月各加息25bps是为相对更稳妥的做法；另外12月4日公布的11月非农也将影响12月FOMC与点阵图。
元股证券:ygzq.hk对于交易策略而言，9—10月核心CPI连续超预期的启示在于，需要更加重视通胀扩散风险。10月超预期的CPI公布后，美债、美元与黄金等FICC市场交易紧货币预期的升温，美股则保持了相对韧性。我们认为，除非中东的能源供给风险得到实质性化解，否则当前权益投资者相对于FICC投资者更加乐观的定价存在较大的纠偏风险。
风险提示：油价失控推高通胀；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。
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